公司主要業(yè)務(wù)的股權(quán)、組織架構(gòu)、流程重組已經(jīng)完成，業(yè)績增長將逐漸顯現(xiàn)。公司已經(jīng)完成對彩電和手機(jī)兩大業(yè)務(wù)股權(quán)方面的整合。整合后手機(jī)、彩電業(yè)務(wù)都分別由單一的子公司負(fù)責(zé)運(yùn)營，結(jié)束了原先各自存在兩個(gè)運(yùn)營主體、兩套銷售體系的狀況。在新的全球組織架構(gòu)之上重新建立了關(guān)鍵職責(zé)和流程。這為更有效的配置資源，快速反應(yīng)市場需求創(chuàng)造了條件。
資源向核心業(yè)務(wù)集中。公司現(xiàn)有投資項(xiàng)目都臨近完成，大規(guī)模資本開支接近尾聲。高溢價(jià)轉(zhuǎn)讓電工資產(chǎn)以及子公司TCL通訊近期在香港成功融資5.88億港元，基本緩解了公司的資金壓力。在戰(zhàn)略上，公司轉(zhuǎn)讓非核心業(yè)務(wù)、取消原先的投資項(xiàng)目都是為了有選擇地收縮戰(zhàn)線，加強(qiáng)對核心業(yè)務(wù)的鞏固。
公司能夠應(yīng)對電視平板化的轉(zhuǎn)變。我們相信公司在消費(fèi)類電子領(lǐng)域的優(yōu)勢可以延伸到平板電視。面板價(jià)格下降趨于緩和、面板價(jià)格占成本比重的下降都給整機(jī)廠商以更大的操作空間。
股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格暗示公司內(nèi)在價(jià)值。公司大股東惠州控股原計(jì)劃向TCL集團(tuán)管理層和外資股轉(zhuǎn)讓10%股權(quán)，實(shí)際轉(zhuǎn)讓價(jià)格和流通股除權(quán)價(jià)1.87元一致。表明管理層和PHILIPS等外資股東在該價(jià)位對公司內(nèi)在價(jià)值的認(rèn)可。
估值和投資建議：由于整合效益的逐步顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)06、07年TCL集團(tuán)EPS上升至0.08元、0.21元。基于中長期對公司競爭力的看好，我們建議繼續(xù)\"增持\"，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)2.6元，相當(dāng)于06年、07年分別是32、12倍PE和和1.19、1.07倍PB。
風(fēng)險(xiǎn)：公司雖然已經(jīng)度過了最困難的時(shí)期，但國際化整合及應(yīng)對產(chǎn)業(yè)變革是長期的持久戰(zhàn)，其間業(yè)務(wù)表現(xiàn)可能出現(xiàn)短期波動(dòng)。如果公司短期內(nèi)單獨(dú)投資上游面板，則公司的風(fēng)險(xiǎn)將加大。
引言：TCL集團(tuán)的國際化被很多人看作是國際化擴(kuò)張失敗的典型。雖然可能大多數(shù)人并不清楚應(yīng)該如何進(jìn)行國際化，但除了國際化這個(gè)普遍意義上的方向沒有人挑戰(zhàn)之外，對于TCL國際化的路徑、步伐，市場基本持否定的態(tài)度。從04年1月吸收合并上市時(shí)的狂熱追捧，到1年半之后被市場拋棄，這一過程是如何轉(zhuǎn)變的？05年12月公司股改前后有一系列的資產(chǎn)和股權(quán)方面的變化，如何看待這些變化？我們愿意提出自己的看法和投資者一起探討。
從04年TCL集團(tuán)開始大規(guī)模的國際化步伐：04年1月與Thomson公司成立合資公司TCL-Thomson Electronics Limited（TTE）；04年6月與阿爾卡特設(shè)立合資公司T&A。事實(shí)上，公司完整收購了Thomson的彩電業(yè)務(wù)和阿爾卡特的手機(jī)業(yè)務(wù)。大規(guī)模的國際化后，TCL集團(tuán)經(jīng)營狀況逐漸陷入困境，05年1-3季度虧損額達(dá)到驚人的11.4億元，凈資產(chǎn)收益率-27.84%。
市場普遍把公司業(yè)績嚴(yán)重下滑的的主要原因歸咎于公司國際化的失敗。確實(shí)，公司國際化戰(zhàn)略出現(xiàn)失誤，沒有采取通常的循序漸進(jìn)的方式，同時(shí)對手機(jī)和彩電兩大主業(yè)進(jìn)行并購整合，采取了跳躍式的發(fā)展。作為國內(nèi)較早采用并購方式進(jìn)行國際化的公司，TCL管理層認(rèn)準(zhǔn)了國際化的大方向，但低估了國際化過程中的艱巨性。并購進(jìn)來業(yè)務(wù)的虧損和整合的困難迅速把公司帶入虧損的深淵。
但TCL集團(tuán)在國際化方面失誤并不是業(yè)績大滑坡的唯一原因。所處行業(yè)趨勢發(fā)生對公司不利的變化也是重要原因。公司主業(yè)彩電行業(yè)和手機(jī)行業(yè)的發(fā)展都發(fā)生巨大變化。
1.2.1 平板電視對CRT 的替代驟然加速，傳統(tǒng)CRT 廠商的優(yōu)勢動(dòng)搖
根據(jù)Displaysearch的統(tǒng)計(jì)，作為平板電視中最具代表性的LCD電視，05年全球銷量增長77.4%，其中中國的市場規(guī)模比04年增長607%。這只是銷量的變化，銷售額的變化更加顯著。由于平板電視單機(jī)價(jià)格較高，其平均價(jià)比CRT電視高出4-5倍，所以05年平板電視占全部彩電銷售比重只有16.7%，銷售額卻已經(jīng)接近50%。
TCL（包括以前的TOMSON）都強(qiáng)于CRT彩電的生產(chǎn)和制造，在新技術(shù)應(yīng)用變革的趨勢下，難免要受到?jīng)_擊。
全球手機(jī)市場從03年開始重新從分散走向集中，中小型的手機(jī)廠商面臨較大的困難。04年、05年兩年諾基亞、摩托羅拉、三星電子、LG電子和索尼愛立信等全球5大手機(jī)制造商的市場占有率都有所提高。諾基亞在全球手機(jī)市場上的占有率從04年的34.2%再度攀升到35%。05年全球五大手機(jī)制造商占有了全球手機(jī)市場75%的份額，其他45家中小型手機(jī)制造商05年總體情況都在下滑。
整個(gè)技術(shù)趨勢的變化是國產(chǎn)手機(jī)走入困境的根本原因。03年尚以黑白屏和簡單鈴聲的手機(jī)為主。04年開始，從彩屏手機(jī)、攝像手機(jī)、音樂手機(jī)，新產(chǎn)品不斷推陳出新，更新速度加快。手機(jī)行業(yè)的競爭關(guān)鍵從\"營銷+制造\"重新轉(zhuǎn)向\"研發(fā)+營銷\"。在產(chǎn)品技術(shù)更新速度加快的背景下，競爭優(yōu)勢發(fā)生轉(zhuǎn)移。TCL等國產(chǎn)手機(jī)廠商更加顯現(xiàn)出研發(fā)能力的薄弱。而原先的渠道優(yōu)勢、外觀設(shè)計(jì)方面的優(yōu)勢卻逐漸喪失。從04年開始TCL等國產(chǎn)手機(jī)廠商的市場份額集體下滑。
公司一方面疲于應(yīng)對國際化過程中的各種問題，另外還要面對行業(yè)轉(zhuǎn)變。行業(yè)的不利變化趨勢和國際化的失誤兩個(gè)因素相互交雜，使人很難分清出現(xiàn)的問題是來源于內(nèi)部的國際化還是外部的行業(yè)變化。兩個(gè)因素產(chǎn)生共振、相互加強(qiáng)，共同消耗公司管理層精力和資金資源。
市場似乎是以成敗論英雄，往往把問題簡單歸咎于公司國際化失誤，這有失偏頗。事實(shí)上，即使沒有國際化擴(kuò)張，TCL集團(tuán)也難以避免行業(yè)變化帶來的不利影響。
2.1收縮戰(zhàn)線，聚焦主業(yè)
05年12月，TCL集團(tuán)將其直接和間接持有的子公司TCL國際電工、TCL智能樓宇80%的股權(quán)出售將給法國羅格朗公司。按80%的股權(quán)比例計(jì)算，出售金額分別達(dá)到11.6億元和1.87億元，預(yù)計(jì)獲得股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益約12億元。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，TCL集團(tuán)將不再持有國際電工和智能樓宇的股權(quán)。
雖然TCL國際電工在國內(nèi)享有較高的品牌價(jià)值和市場地位，主營業(yè)務(wù)利潤高達(dá)41.6%，但兩家子公司出售的估值非常高，公司從中獲益巨大。截止2005年9月30日，國際電工凈資產(chǎn)為人民幣12751萬元，凈利潤為人民幣608萬元，相對應(yīng)的PB和PE分別為11.4倍、143.8倍。此外根據(jù)雙方的《商標(biāo)許可協(xié)議》，股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)施后8年內(nèi)，羅格朗公司可使用TCL商標(biāo)，TCL每年可獲取商標(biāo)許可費(fèi)約1,200萬元。
由于電工業(yè)務(wù)一年的國內(nèi)市場規(guī)模在40-50億元，潛力有限，無論經(jīng)營好壞也難以改變TCL集團(tuán)的基本狀況。TCL電工業(yè)務(wù)和彩電、手機(jī)等業(yè)務(wù)相互獨(dú)立，目標(biāo)市場和銷售渠道都自成體系，TCL電工業(yè)務(wù)成為被剝離對象屬情理之中。
公司由于過去國際化中的失誤過多，市場中有投資者傾向于對公司的各種措施都持負(fù)面態(tài)度。我們認(rèn)為，在思考之前就得出答案并不明智。在轉(zhuǎn)讓電工資產(chǎn)上，也有投資者認(rèn)為，電工資產(chǎn)的盈利能力強(qiáng)，不應(yīng)出售。且不說電工資產(chǎn)和未來公司3C融合戰(zhàn)略方向關(guān)聯(lián)度很低，再好的資產(chǎn)都有其價(jià)格。我們相信如果仔細(xì)研究了低壓電工的市場情況和電工資產(chǎn)的估值水平之后，投資者應(yīng)該會(huì)認(rèn)同出售電工業(yè)務(wù)是在正確方向上賣出了好價(jià)錢。
公司05年11月把擬投向\"2.4G無繩電話\"項(xiàng)目、\"半導(dǎo)體制冷\"項(xiàng)目和\"兼并收購\"中的94,500萬元資金變更為補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。
從轉(zhuǎn)讓電工業(yè)務(wù)股權(quán)、取消原先的投資項(xiàng)目，我們可以很清晰地看出公司開始有選擇地收縮戰(zhàn)線，加強(qiáng)對核心業(yè)務(wù)的鞏固。產(chǎn)品線收縮是為了集中資源，加強(qiáng)公司的核心業(yè)務(wù)，提高主業(yè)競爭力。
在一系列戰(zhàn)線收縮之后，公司在核心業(yè)務(wù)上加大資源的投入。06年2月，公司子公司TCL通訊（1070.HK）在港配股籌資5.58億港元，TCL集團(tuán)透過全資子公司TCL實(shí)業(yè)全部認(rèn)購了配售股份，并且申請配售了額外的發(fā)售股份，所占股份也從54.7%提高到58.9%。公司以此方式間接把資金投向手機(jī)業(yè)務(wù)。
TCL集團(tuán)總裁李東生05年年底的一段講話對公司的戰(zhàn)略做了非常好的總結(jié)：
\"我們必須轉(zhuǎn)變策略，要圍繞發(fā)展戰(zhàn)略，適當(dāng)收縮戰(zhàn)線，集中資源，在規(guī)劃項(xiàng)目發(fā)展時(shí)要有資源約束的概念。要更謹(jǐn)慎地投放公司資源。兩個(gè)跨國并購產(chǎn)業(yè)已經(jīng)使我們擴(kuò)張的潛在空間足夠大了，利用兩個(gè)產(chǎn)業(yè)的現(xiàn)有基礎(chǔ)，拓展北美、歐洲和發(fā)展中國家三大市場，至少在未來三至五年的發(fā)展空間都足夠大了。\"
公司在04年上半年就分別并購了Thomson的彩電業(yè)務(wù)和阿爾卡特的手機(jī)業(yè)務(wù)，但所并購進(jìn)來的業(yè)務(wù)和TCL原有的彩電、手機(jī)業(yè)務(wù)并沒有實(shí)現(xiàn)真正的融合。
尤其是手機(jī)業(yè)務(wù)，手機(jī)業(yè)務(wù)：公司和阿爾卡特04年成立手機(jī)業(yè)務(wù)的合資公司T&A，但直到05年上半年合資公司T&A和TCL集團(tuán)旗下從事手機(jī)業(yè)務(wù)的子公司TCL移動(dòng)還是相對獨(dú)立運(yùn)營。兩者的銷售、制造等還沒有實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一的管理，協(xié)同效應(yīng)也就無從談起。
為了應(yīng)對困境，實(shí)現(xiàn)資源的整合，05年5月公司對手機(jī)業(yè)務(wù)進(jìn)行重組，全面控股T&A。阿爾卡特的占有的45%的T&A股權(quán)轉(zhuǎn)換成對公司香港上市子公司TCL通訊（2618.HK）4.8%的股權(quán)。TCL還剝離了費(fèi)用巨大的T&A的子公司SAS公司，將其從研發(fā)、銷售中心轉(zhuǎn)型為專注負(fù)責(zé)歐洲市場的銷售及市場推廣的業(yè)務(wù)部門，阿爾卡特承諾于18個(gè)月內(nèi)分階段接收SAS的全部員工（約360名）。經(jīng)過上述的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和員工調(diào)動(dòng)，大幅度降低了SAS公司的經(jīng)營成本。
至此，T&A和TCL移動(dòng)都成為TCL通訊（2618.HK）的全資子公司，資源的統(tǒng)一利用和整合成為可能。
在完成整合后，公司重新安排人力資源的配置，研發(fā)和營銷人員分別節(jié)省200人及1,200人，成本得到節(jié)約；同時(shí)生產(chǎn)部門得到加強(qiáng)，原外包給第三方生產(chǎn)的Alcatel品牌手機(jī)可逐漸轉(zhuǎn)由TCL自己生產(chǎn)。
彩電業(yè)務(wù)：和手機(jī)業(yè)務(wù)同樣的問題，初期公司下屬有TCL多媒體和TTE兩個(gè)獨(dú)立運(yùn)營主體分別運(yùn)營彩電業(yè)務(wù)，并且歐美的銷售渠道還獨(dú)立于TTE之外。也就是說彩電業(yè)務(wù)有兩個(gè)運(yùn)營主體、兩套銷售體系。
05年7月，TOMSON歐美的銷售網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)移至合資公司TTE，銷售體系實(shí)現(xiàn)了一體化管理。05年8月，TCL集團(tuán)對TTE進(jìn)行全面控股，原TOMSON在其中的股權(quán)轉(zhuǎn)換成對公司香港上市子公司TCL多媒體（1070.HK）29.3%的股權(quán)。實(shí)現(xiàn)了運(yùn)營體系的一體化。
至此，公司對主要業(yè)務(wù)的兩家合資公司的股權(quán)方面的整合宣告完畢。整合后手機(jī)、彩電都分別由單一的子公司負(fù)責(zé)運(yùn)營，這可以更有效的整合和利用資源，為快速反應(yīng)市場需求創(chuàng)造了條件。
2005年中期前后，公司開始加速推進(jìn)全球整理整合，初步建立了新的組織結(jié)構(gòu)。在新的全球組織架構(gòu)之上重新建立了關(guān)鍵職責(zé)和流程。流程整合的目的，是要將去除和精簡不增值、不增效的環(huán)節(jié)。
05年下半年，TCL集團(tuán)總部進(jìn)行了組織變革，職能重組。TCL總部由原來的12個(gè)職能部門調(diào)整到3室6中心，減員近30%，削減了與下屬事業(yè)本部重復(fù)并應(yīng)由事業(yè)本部承擔(dān)的管理職能。加強(qiáng)集團(tuán)總部作為投資控股主體的管理職能。
除彩電和手機(jī)業(yè)務(wù)外，其他的7個(gè)事業(yè)本部都被取消，包括家電事業(yè)本部、數(shù)碼電子事業(yè)本部、海外事業(yè)本部等。TCL原先實(shí)行的管理架構(gòu)為集團(tuán)總部、事業(yè)本部和事業(yè)部三級管理架構(gòu)，變成集團(tuán)總部命令直接下達(dá)給事業(yè)部，使管理架構(gòu)更加扁平化，從而提高運(yùn)作效率。
彩電業(yè)務(wù)和手機(jī)業(yè)務(wù)的組織架構(gòu)經(jīng)過整合后，實(shí)現(xiàn)資源更充分和有效的利用成為可能。從05年下半年開始，各事業(yè)部的供應(yīng)鏈、財(cái)務(wù)、HR、研發(fā)的控制權(quán)上移到事業(yè)部層面，從區(qū)域分散化管理轉(zhuǎn)變?yōu)槿驅(qū)I(yè)的一體化管理。除銷售以外的其他后臺(tái)經(jīng)營環(huán)節(jié)都實(shí)現(xiàn)中央集權(quán)。
采購方面走得更遠(yuǎn)，TCL集團(tuán)成立了集團(tuán)采購聯(lián)盟，包括了11個(gè)采購聯(lián)盟小組，進(jìn)行聯(lián)合采購，涉及半導(dǎo)體、PC料、ABS料、鋼材等10種大宗生產(chǎn)性物料和低值易耗辦公用品，通過采購聯(lián)盟領(lǐng)導(dǎo)委員會(huì)和采購聯(lián)盟小組的組織形式，搭建一個(gè)平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)集團(tuán)內(nèi)各企業(yè)、各產(chǎn)品線采購供應(yīng)鏈的優(yōu)勢互補(bǔ)，充分發(fā)揮集團(tuán)多元化的競爭優(yōu)勢和采購的規(guī)模優(yōu)勢。
3.1彩電業(yè)務(wù)整合加速
彩電業(yè)務(wù)以TTE為中心。直到05年10月，TTE全球的業(yè)務(wù)整合才初步完成，形成了新的全球組織架構(gòu)，明確了關(guān)鍵職責(zé)和流程。
生產(chǎn)制造：05年底，完成對墨西哥生產(chǎn)基地的重組，將原有三個(gè)工廠合并為一個(gè)。人員從年初的3500人降低到6月份的2100人。2005年年底，關(guān)閉施奈德的制造工廠。
改變了昂熱工廠的運(yùn)營模式。把昂熱工廠從代工生產(chǎn)商變?yōu)門TE的來料加工廠商。來料加工模式下，TTE可直接控制昂熱工廠的生產(chǎn)成本及種類，以此更容易地應(yīng)對市場需求的變化。
采購：05年上半年開始，公司完成全球關(guān)鍵部品的統(tǒng)一采購，加大部品采購中國化的比例。全年采購節(jié)約率為13.8%，高于預(yù)算的7.7%。通過加強(qiáng)供應(yīng)鏈管理,統(tǒng)一由主要來自TCL的管理人員從事采購及供應(yīng)鏈的管理，節(jié)省運(yùn)作成本。
研發(fā)：1.2005年4月，啟動(dòng)全球研發(fā)的整合，調(diào)整Indy，Villingen和新加坡的定位，加強(qiáng)深圳研發(fā)力量，提升研發(fā)的投入產(chǎn)出比，整體研發(fā)人員減少20%。
銷售：已經(jīng)實(shí)行削減管理層次，實(shí)行扁平化運(yùn)作，加快對市場變化的反映。
針對歐美銷售出現(xiàn)的問題（終端成本高和客戶管理等），05年9月TTE主動(dòng)收回歐美的銷售代理權(quán)，原Thomson的銷售渠道和團(tuán)隊(duì)并入TTE。公司以此可以實(shí)現(xiàn)直接掌控營銷渠道，快速反應(yīng)市場。
經(jīng)過整合，公司在彩電領(lǐng)域的市場份額不斷上升，05年市場份額全球第二。
經(jīng)過05年1年時(shí)間的整合，各銷售區(qū)域都進(jìn)行了產(chǎn)品和業(yè)務(wù)的調(diào)整。
中國業(yè)務(wù)：銷售體系整合：組織扁平化、撤銷大區(qū)、結(jié)算點(diǎn)上移；推行營銷體系標(biāo)準(zhǔn)化；LCD市場份額逐漸提升，05年9、10月份上升到國內(nèi)第1位。
北美業(yè)務(wù)：05年4月，北美第一輪組織整合開始，減員增效，調(diào)整業(yè)務(wù)模式，專注25個(gè)大客戶，并實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的平穩(wěn)過渡。在北美所有尺寸電視上全部實(shí)現(xiàn)數(shù)字電視功能，提前符合美國聯(lián)邦通信委員會(huì)(FCC)06年3月強(qiáng)制實(shí)施數(shù)字電視的時(shí)間要求。
歐洲業(yè)務(wù)：05年2月，歐洲優(yōu)化供應(yīng)鏈管理，提高直送客戶比例，物流費(fèi)用率05年同比降低30%。05年年底，關(guān)閉施奈德業(yè)務(wù)。
TTE共有五個(gè)利潤中心：中國市場、歐洲市場、北美市場、新興市場和策略性O(shè)EM業(yè)務(wù)。其他中國、歐洲、北美三大市場是公司的重點(diǎn)銷售區(qū)域。
05年全年，歐洲和北美市場繼續(xù)虧損，其他三個(gè)市場都是實(shí)現(xiàn)了盈利。從銷售區(qū)域看，彩電業(yè)務(wù)扭虧的關(guān)鍵在于歐洲和北美市場。
歐洲市場因?yàn)楣酒桨瀹a(chǎn)品的研發(fā)和制造準(zhǔn)備不足，新品上市延遲。公司組織架構(gòu)整合后，削減了歐洲的管理層次，提高了對市場的反應(yīng)速度。后臺(tái)LCD產(chǎn)品的研發(fā)速度也明顯加快，歐洲市場06年的虧損將大幅度下滑。
在CRT彩電向平板轉(zhuǎn)型的全球趨勢中，歐洲走在最前列。在歐洲市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中LCD比重最高，06年市場規(guī)模達(dá)到1400萬臺(tái)，占全球LCD市場比重的39.6%。TCL需要加大在平板領(lǐng)域的投入才能實(shí)現(xiàn)歐洲業(yè)務(wù)的扭虧。
北美市場虧損因?yàn)?5年產(chǎn)品和銷售都處于轉(zhuǎn)變時(shí)期，效應(yīng)在05年當(dāng)期沒有充分體現(xiàn)。業(yè)務(wù)模式的調(diào)整05年下半年才開始，產(chǎn)品線及客戶群經(jīng)過壓縮，公司將專注于25個(gè)北美大客戶。DLP產(chǎn)品正處于投入期，盈利能力有待提升。我們預(yù)計(jì)北美市場06年可以實(shí)現(xiàn)扭虧。
05年TTE歐美業(yè)務(wù)虧損存在非經(jīng)常性因素。歐洲和北美銷售渠道整合付出高額的一次性成本。05年中期，歐洲和北美銷售渠道開始組織整合，進(jìn)行減員增效，需要向所裁減員工一次性支付高額的補(bǔ)償金。歐洲當(dāng)年裁員共97人，其中關(guān)閉施奈德52人，其他45人。其他還有如法國昂熱工廠的重組補(bǔ)償及其從波蘭進(jìn)口材料受到匯率變動(dòng)的不利影響，造成整體材料成本上升。進(jìn)入06年，這些短期因素將不會(huì)影響公司歐美的業(yè)務(wù)。
由于平板電視的價(jià)值更高，對資源的銷售更大，TCL今年將控制CRT的銷量，以保證對平板的資源投入。從數(shù)量上看，未來兩年公司彩電銷售總量將保持低增長，但銷售結(jié)構(gòu)將發(fā)生變化，平板電視的比重將逐漸提高。
TCL手機(jī)業(yè)務(wù)以TCL通訊為中心，04年開始同時(shí)面對國內(nèi)市場銷售大滑坡和海外整合的嚴(yán)峻考驗(yàn)。
國內(nèi)的手機(jī)生產(chǎn)商05年經(jīng)營普遍比較艱難。據(jù)信產(chǎn)部統(tǒng)計(jì)，05年全年國產(chǎn)手機(jī)市場占有率總和僅為40.6%，比04年下滑6個(gè)百分點(diǎn)。其中TCL手機(jī)業(yè)務(wù)受到的打擊尤其巨大。國內(nèi)廠商激烈的價(jià)格競爭、連同來自黑手機(jī)市場的沖擊，導(dǎo)致公司手機(jī)銷量和價(jià)格連續(xù)下跌，導(dǎo)致05年1-3季度巨虧。
手機(jī)業(yè)務(wù)是公司短期巨額虧損的主要來源，手機(jī)業(yè)務(wù)的扭虧對公司至關(guān)重要。
銷售方面，05年末開始取消了全程價(jià)保。05年手機(jī)業(yè)務(wù)巨虧的原因是國內(nèi)市場一直采用的價(jià)保政策，這是幾年前國內(nèi)普遍采用的一種保障經(jīng)銷商利益的辦法，即在廠商主動(dòng)進(jìn)行產(chǎn)品降價(jià)后為了保護(hù)經(jīng)銷商利益會(huì)將差價(jià)的部分以現(xiàn)金或是產(chǎn)品的方式返還給經(jīng)銷商，使經(jīng)銷商不會(huì)因?yàn)榻祪r(jià)受到經(jīng)濟(jì)損失。TCL過去采用的全程價(jià)保政策是雙刃劍，在經(jīng)營順利的時(shí)候，可以更好地調(diào)動(dòng)經(jīng)銷商的積極性，加大表面的繁榮；但在經(jīng)營困難的時(shí)候，會(huì)形成沉重的負(fù)擔(dān)，并且嚴(yán)重時(shí)易引發(fā)經(jīng)銷商的道德風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)調(diào)整，公司國內(nèi)手機(jī)銷售僅保留1-2個(gè)月的價(jià)保，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)大為降低。
手機(jī)存貨目前已經(jīng)基本清理完畢。之前由于舊款手機(jī)存貨較多，手機(jī)市場價(jià)格的不斷下降，三季度毛利僅1.7%，已提取的巨額跌價(jià)準(zhǔn)備仍然不足以彌補(bǔ)實(shí)際的虧損，但公司子公司TCL通訊半年度報(bào)表顯示，手機(jī)業(yè)務(wù)90%以上的存貨是三個(gè)月之內(nèi)的新品。05年3季度，公司銷售渠道中的舊款手機(jī)進(jìn)一步消化，基本處理結(jié)束。原先的手機(jī)存貨已經(jīng)處理完畢，包袱已經(jīng)基本撇清，實(shí)際虧損已經(jīng)在賬面上體現(xiàn)。
05年手機(jī)業(yè)務(wù)對原TCL和阿爾卡特的銷售網(wǎng)絡(luò)、研發(fā)和生產(chǎn)等資源進(jìn)行了全球整合，建立起以銷售業(yè)務(wù)為主體的6個(gè)利潤中心，以研發(fā)和營運(yùn)業(yè)務(wù)為主體的多個(gè)成本中心，各自獨(dú)立核算。財(cái)務(wù)、HR、信息和質(zhì)量管理等后臺(tái)職能機(jī)構(gòu)進(jìn)行了統(tǒng)一管理。
采購:通過建立集團(tuán)采購，降低物料成本。集中采購對成本的控制作用將逐漸顯現(xiàn)。
研發(fā)方面:06年將把惠州研發(fā)中心和深圳研發(fā)中心合并。并在原來的項(xiàng)目管理方式上強(qiáng)化矩陣式管理，以充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)和資源共享。新的研發(fā)中心將擁有約400人的研發(fā)隊(duì)伍。
產(chǎn)品策略:產(chǎn)品的推出有所側(cè)重，不再高、中、低全線出擊，而是集中精力，選擇中低端產(chǎn)品作為突破口。在該產(chǎn)品領(lǐng)域，公司技術(shù)水平和國際對手大致相當(dāng)。
05年上半年公司集中精力清理渠道上囤積的存貨，因此手機(jī)新品推出減少，市場推廣活動(dòng)也放緩。整個(gè)上半年只推出了14款新品，其中有5款是在期末才推出。手機(jī)業(yè)務(wù)整合后，05年下半年新款手機(jī)的推出速度明顯加快，05年3季度推出TCL和阿爾卡特手機(jī)共31款。從銷量上看，國內(nèi)的手機(jī)銷量的下降幅度從2月同比下滑76.5%逐月不斷收窄至10月的30%。在歐洲和南美市場，利用阿爾卡特原先的渠道，下半年銷售逐步回升，尤其12月達(dá)到112萬臺(tái)并購以來的海外最高銷量。銷量的上升可以直接攤低單機(jī)研發(fā)和制造成本，從而提升產(chǎn)品毛利。
在未來的3G手機(jī)研發(fā)上，公司已經(jīng)作了前期投入。TCL通訊剛通過香港市場融資5.58億港元,其中2億將用于包括3G手機(jī)的研發(fā)。04、05兩年間，公司已投入1.5億-2億元用于3G手機(jī)的研發(fā)。按公司計(jì)劃，06年中期公司將研制出3G手機(jī)樣品。飛利浦已經(jīng)委托TCL開發(fā)一款3G產(chǎn)品，表明公司的設(shè)計(jì)能力和技術(shù)得到認(rèn)可。
從銷量的變化可以看出，在經(jīng)歷內(nèi)外雙重打擊之后，TCL手機(jī)業(yè)務(wù)已經(jīng)止血，并逐漸邁向復(fù)蘇。
電腦業(yè)務(wù)是公司\"3C\"業(yè)務(wù)的重要一環(huán)。但近年來，以臺(tái)式機(jī)為主的電腦業(yè)務(wù)增長緩慢。
TCL電腦今年2月宣布，將調(diào)整品牌戰(zhàn)略，筆記本業(yè)務(wù)將成為TCL電腦的戰(zhàn)略核心，臺(tái)式電腦將不再成為業(yè)務(wù)重點(diǎn)，但公司將通過拓展四六級市場來擴(kuò)大臺(tái)式電腦的市場占有率。
隨著筆記本成本的降低，筆記本的市場需求由生產(chǎn)資料逐漸向消費(fèi)型轉(zhuǎn)變。
過去的筆記本電腦主要是商務(wù)用途，消費(fèi)群體是企業(yè)和政府，對價(jià)格相對不敏感，國外品牌在這個(gè)階段占據(jù)主要的市場份額。隨著筆記本電腦成本的降低和性能的不斷提高，筆記本必將也正在走向普通消費(fèi)者。隨著筆記本電腦整體成本的大幅度下降，雙核芯片帶來整體性能的提高，筆記本和臺(tái)式機(jī)在性能上可以實(shí)現(xiàn)同步，而價(jià)格上的吸引力也逐漸提高。筆記本市場必將放大。
05年全球共售出6530萬臺(tái)筆記本電腦，占PC總出貨量的1/6.而2007年全球筆記本出貨量占電腦整體出貨量的比例將超過42%。IDC的預(yù)測認(rèn)為來5年，中國筆記本市場將以每年30%的速度增長。06年國產(chǎn)筆記本品牌的整體市場份額將開始上升。
國內(nèi)臺(tái)式機(jī)電腦市場中，聯(lián)想較為穩(wěn)定地占有25%左右的市場份額，DELL、方正、同方份額居前。筆記本市場中，品牌集中度相對要低，國產(chǎn)品牌整體實(shí)力并不強(qiáng)，前10名中只有聯(lián)想、華碩和方正3家國產(chǎn)廠商。TCL筆記本電腦市場占有率不足2%。
今年1月，英特爾在中國正式發(fā)布其第三代迅馳移動(dòng)計(jì)算技術(shù)Napa平臺(tái)，意味著筆記本電腦將步入雙核迅馳時(shí)代。雙核迅馳產(chǎn)品很可能促使一次行業(yè)的洗牌。
和國際廠商相比，作為國內(nèi)本土企業(yè)，TCL的優(yōu)勢在于更了解消費(fèi)大眾，更能把握筆記本電腦向消費(fèi)型轉(zhuǎn)變的市場機(jī)遇。
和國內(nèi)同行相比，TCL開拓記本市場具有三大優(yōu)勢：
銷售渠道完成整合。TCL電腦此前通過接收原長城電腦銷售渠道，以及與國內(nèi)華碩最大代理商神州海天合作，已初步完成了渠道方面的整合。同時(shí)正與國美、蘇寧等家電賣場合作，利用家電賣場的渠道。2月，TCL電腦新推出了12款新款筆記本電腦，并簽約超女張靚穎作為TCL筆記本電腦代言人。
采購渠道共享。液晶面板是影響筆記本產(chǎn)品價(jià)格的核心資源，TCL彩電業(yè)務(wù)和LG飛利浦等上游面板廠家有良好的合作關(guān)系，每年采購大量的液晶面板。通過和彩電面板的集中采購，TCL電腦業(yè)務(wù)可以降低面板的采購成本，提高采購的響應(yīng)速度。
和英特爾的密切合作。公司和英特爾在第三代迅馳移動(dòng)計(jì)算技術(shù)Napa平臺(tái)上的進(jìn)行了密切配合，在Napa平臺(tái)在國內(nèi)發(fā)布的同時(shí)，TCL在國內(nèi)推出了相應(yīng)的新產(chǎn)品，全球首臺(tái)17寸雙核迅馳筆記本Napa產(chǎn)品--Verone。
今年TCL在筆記本業(yè)務(wù)方面制定的目標(biāo)是年出貨40萬臺(tái)，成為國內(nèi)第二大筆記本供應(yīng)商。
針對投資者其他關(guān)心的問題，我們試作如下回答。
4.1彩電業(yè)務(wù)以國際化繞過貿(mào)易壁壘
彩電產(chǎn)業(yè)，中國廠商具備非常明顯的競爭優(yōu)勢。但在海外銷售中，一直遇到各種貿(mào)易壁壘。尤其是美國和歐盟的反傾銷。
04年4月美國商務(wù)部終裁，認(rèn)為中國彩電在美國市場存在傾銷行為。國產(chǎn)52厘米以上的CRT彩電被集體征收反傾銷稅。
歐盟一直就有針對國產(chǎn)彩電的各種貿(mào)易壁壘。目前，歐盟對我國出口到其境內(nèi)的顯像管彩電有40萬臺(tái)的配額限制。如此小的出口配額對國內(nèi)廠家基本沒有太大的意義。除在配額上限制外，歐盟在06年3月末起恢復(fù)對中國出口的彩電征收44.6%的反傾銷稅，涉及包括廈華、海爾、海信、長虹、創(chuàng)維和TCL等六家企業(yè)。04年8月，歐盟頒布兩項(xiàng)關(guān)于電子垃圾的法規(guī)，我國家電企業(yè)向歐盟出口一臺(tái)彩電將被征收1-20歐元的垃圾回收稅，同時(shí)含有鉛、汞等6種有害物質(zhì)的電子產(chǎn)品將不得進(jìn)入歐盟市場。
國內(nèi)彩電廠商的盈利情況本來就比較低，在44.6%的反傾銷稅和配額限制直轄，廠商將無利可圖。在各種關(guān)稅和非關(guān)稅壁壘下，國內(nèi)彩電廠商的CRT產(chǎn)品事實(shí)上無法向美國和歐盟直接出口。
美國和歐盟一直不改變對中國\"非市場經(jīng)濟(jì)\"國家身份的認(rèn)定，沒有給予中國市場經(jīng)濟(jì)國家待遇，在反傾銷調(diào)查中計(jì)算中國產(chǎn)品的正常價(jià)值時(shí)，一直采用第三國替代的辦法，即用外國相關(guān)生產(chǎn)要素的價(jià)格來計(jì)算中國產(chǎn)品的成本。按此方法計(jì)算一般會(huì)得出中國彩電低于成本價(jià)銷售的結(jié)論。對中國\"非市場經(jīng)濟(jì)\"國家身份的認(rèn)定不改變，美國和歐盟對中國彩電出口的限制也難以取消。
TCL由于并購了TOMSON的彩電業(yè)務(wù)后，可以利用原TOMSON在墨西哥、波蘭的生產(chǎn)基地分別向美國、歐洲出口，繞過美歐的出口限制。雖然這些國家勞動(dòng)力成本比中國高，但相對日、韓等地，仍然有較強(qiáng)的優(yōu)勢。而且，TTE可采用主要零部件在國內(nèi)生產(chǎn)，目標(biāo)國市場整機(jī)裝配的辦法，充分利用國內(nèi)勞動(dòng)力成本低廉的優(yōu)勢。原TOMSON在法國昂熱的工廠目前就采用這種來料加工的方式。
并購TOMSON彩電業(yè)務(wù)，除獲得了墨西哥、波蘭等地的生產(chǎn)基地外，TCL還得到TOMSON在歐美的營銷網(wǎng)絡(luò)，以及\"TOMSON\"、\"RCA\"等當(dāng)?shù)刂放�，�?jié)省了自身品牌推廣的巨大費(fèi)用和時(shí)間。無論歐美對中國彩電出口如何限制，TCL都基本不受這些貿(mào)易政策變化的影響。
在國內(nèi)市場上，國產(chǎn)手機(jī)廠商在高峰時(shí)能占據(jù)50%以上的份額，但專利費(fèi)一直是籠罩在國產(chǎn)廠商頭上的一層陰影。愛立信、諾基亞等國際巨頭掌握著GSM手機(jī)技術(shù)中約85%的世界基礎(chǔ)專利，如果按這些國際廠商的要求，國產(chǎn)手機(jī)的需要向外支付15%的專利費(fèi)，每部手機(jī)需要交納8至13美元的專利費(fèi)。按照中國政府此前同GSM協(xié)會(huì)達(dá)成的協(xié)議，國產(chǎn)廠商在國內(nèi)銷售的GSM手機(jī)是免專利費(fèi)的，而出口的手機(jī)則是要向愛立信、飛利浦等公司交納專利費(fèi)。國內(nèi)手機(jī)廠商雖然也擁有少量專利，但多數(shù)集中于工業(yè)設(shè)計(jì)層面。手機(jī)出口仍然難以避免專利的問題，否則就會(huì)在出口的地區(qū)和數(shù)量上受到限制，如康佳手機(jī)的出口地只能集中在非洲、中東和俄羅斯。
國內(nèi)目前能較好的解決專利只有TCL和波導(dǎo)。TCL借助和阿爾卡特的合資,利用阿爾卡特在GSM上擁有的專利權(quán)來避免大規(guī)模專利費(fèi)的征收，現(xiàn)在海外銷售只需要付不超過2%的專利費(fèi)用。國內(nèi)另一家國產(chǎn)手機(jī)廠商波導(dǎo)借助和法國薩基姆的聯(lián)合也基本回避了專利問題。從數(shù)據(jù)上也可以看出，05年出口銷量最大的也就是TCL和波導(dǎo)，分別達(dá)到714萬臺(tái)和600萬臺(tái)。
此外，公司通過并購阿爾卡特手機(jī)業(yè)務(wù)，加強(qiáng)了產(chǎn)品質(zhì)量控制，產(chǎn)品的品質(zhì)和材料的使用可以達(dá)到海外運(yùn)營商尤其是歐盟的要求。
TCL從事的是國際化程度很高的電子領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，無論是彩電、手機(jī)、電腦還是家電等具體產(chǎn)業(yè)，競爭對手都是全球性的公司，不走出去，就無法利用全球的市場資源、生產(chǎn)和研發(fā)資源。
國內(nèi)市場雖然也很龐大，但已經(jīng)難以支撐TCL持續(xù)大規(guī)模的發(fā)展。以彩電為例，公司TCL和樂華兩個(gè)品牌在國內(nèi)市場的占有率已經(jīng)達(dá)到20.9%，繼續(xù)大幅度提高的空間非常有限。而直接出口將遇到各種關(guān)稅和非關(guān)稅壁壘，為了實(shí)現(xiàn)全球化資源配置，走出去是必然的發(fā)展方向。
公司的國際化已經(jīng)付出了沉重的代價(jià)。但我們和市場不同的是，只要公司經(jīng)營能夠持續(xù)，之前所付出的學(xué)費(fèi)不會(huì)白費(fèi)。如前文所分析，公司目前的資金壓力大為減小，完全可以保證經(jīng)營能夠持續(xù)。對于已經(jīng)支付了國際化學(xué)費(fèi)的公司，更值得看好。
TCL集團(tuán)05年經(jīng)營的困境不僅僅是國際化失誤造成的，外部產(chǎn)業(yè)環(huán)境發(fā)生劇變也是非常重要的原因。彩電行業(yè)正面臨從模擬技術(shù)轉(zhuǎn)向數(shù)字技術(shù)；從CRT彩電轉(zhuǎn)向平板彩電巨大變化。
作為傳統(tǒng)行業(yè)巨頭，往往習(xí)慣于原先行業(yè)內(nèi)穩(wěn)定和豐厚的利潤，對于新技術(shù)的研發(fā)和推廣往往動(dòng)力不足。但在平板迅速普及的大潮下，巨大的沖擊已經(jīng)使TCL、創(chuàng)維等傳統(tǒng)彩電廠家加快對平板產(chǎn)品的開發(fā)和推廣。我們相信，在平板彩電時(shí)代，占據(jù)主導(dǎo)地位的仍然是傳統(tǒng)的彩電巨頭。
4.1.1面板價(jià)格的波動(dòng)和供應(yīng)的經(jīng)常緊缺使供應(yīng)鏈很難管理
平板的市場價(jià)格波動(dòng)很快，供貨價(jià)格和時(shí)間不穩(wěn)定。05年上半年LCD面板供應(yīng)緊張，貨源短缺，造成歐洲LCD產(chǎn)品延誤。
采購量偏大，容易造成巨額的存貨跌價(jià)損失；采購量不足在面板供應(yīng)緊張時(shí)常常出現(xiàn)斷貨，影響生產(chǎn)和銷售的正常進(jìn)行。作為一個(gè)傳統(tǒng)CRT廠商，公司的研發(fā)體系、供應(yīng)鏈體系都是圍繞CRT產(chǎn)品的特點(diǎn)建立的，在平板電視興起的時(shí)候，出現(xiàn)不適應(yīng)是正常的。
隨著上游TFT LCD面板廠的5.5代、六代生產(chǎn)線良品率提升，出貨量逐漸增加；同時(shí)為了擴(kuò)大市場占有率，面板廠不斷壓低面板價(jià)格。面板的價(jià)格隨之一路走低，這在05年上半年表現(xiàn)的尤其明顯。05年1-7月32-42英寸的LCD面板價(jià)格普遍下跌了30%以上，40英寸的面板價(jià)格下跌超過了50%。
05年8月至06年3月間,面板價(jià)格雖然持續(xù)下跌,但除42英寸以外,其他型號的面板下跌-幅度均在10%以內(nèi)，價(jià)格下滑的幅度相比前期大為有所減小。今年LG-飛利浦、三星-索尼第七代線，再加上我國臺(tái)灣省的友達(dá)光電、奇美的第七代生產(chǎn)線都將量產(chǎn)。所以42英寸的面板價(jià)格下滑超過其他型號。
面板在經(jīng)歷持續(xù)的降價(jià)后，面板在液晶電視成本中的比重已經(jīng)和彩管占CRT電視比重非常接近。彩管在CRT彩電成本中一般占67%。根據(jù)CCID最新統(tǒng)計(jì)，現(xiàn)在液晶面板占整機(jī)成本比例從05年初的85%下降到65%左右。這一比例的下降對整機(jī)廠商來說無疑運(yùn)作空間更大，供應(yīng)鏈管理的難度降低。
目前液晶面板第5代線以上(包括5代線)生產(chǎn)線達(dá)到22條，上游面板產(chǎn)量的增加，使供應(yīng)得到保證。面板供應(yīng)的緊張狀況有所緩解。和過去現(xiàn)款提貨不同，進(jìn)入06年，面板廠商開始給與整機(jī)廠商10天-30天不等的賬期。這對于緩解整機(jī)廠商的資金壓力有很大幫助。
面板價(jià)格下降趨于緩和、面板價(jià)格占成本比重的下降都給整機(jī)廠商以更大的操作空間。
TCL在CRT產(chǎn)品市場的競爭力毋庸置疑，無論是銷量還是市場份額都在行業(yè)中處于領(lǐng)先地位。飛利浦公司所有北美的CRT產(chǎn)品都是OEM自TCL，顯示出飛利浦對TCL在CRT產(chǎn)品市場競爭力的認(rèn)可。公司在CRT產(chǎn)品上的優(yōu)勢，部分可以延伸到平板產(chǎn)品。
渠道優(yōu)勢和售后服務(wù)體系：平板彩電雖然改變了顯示技術(shù)，對研發(fā)和供應(yīng)鏈的影響較大，但沒有改變銷售渠道和售后服務(wù)體系。而銷售渠道正是TCL等傳統(tǒng)廠商的優(yōu)勢所在。TCL在國內(nèi)有完善的銷售體系；在海外，通過并購已經(jīng)完整地掌握了TOMSON在西歐和北美的銷售渠道。
供應(yīng)鏈平臺(tái)：平板顯示屏的價(jià)格昂貴，占用大量資金，并且跌價(jià)速度很快，容易造成跌價(jià)損失�？刂茙齑姹菴RT時(shí)代更加重要，對企業(yè)運(yùn)營周轉(zhuǎn)速度要求很高。TCL在同行中一直以高效的供應(yīng)鏈著稱，雖然05年在平板普及初期出現(xiàn)不適應(yīng)，但憑借強(qiáng)大的供應(yīng)鏈后臺(tái)支撐，正迅速的扭轉(zhuǎn)過來。比如依靠CRT龐大的物流體系支撐，平板業(yè)務(wù)可以得到更低的物流成本和更好的物流服務(wù)。從其他領(lǐng)域涉入平板電視的公司較難具備強(qiáng)大的供應(yīng)鏈和生產(chǎn)能力的支持。
規(guī)模優(yōu)勢：平板電視的主要成本是面板，面板的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于CRT電視的顯像管。生產(chǎn)和銷售平板電視所消耗的各種資源，尤其是資金，數(shù)倍于CRT電視。如果采取小規(guī)模的平板電視生產(chǎn)，則采購的價(jià)格更高、供貨期也得不到保證。如果大規(guī)模生產(chǎn)平板電視，對企業(yè)的資金壓力非常大。中小廠商將難以為繼。面臨平板的大量投入，TCL可以利用CRT方面的獲利來支持對平板的投入。從各個(gè)方面來看，平板電視兼具PC行業(yè)的特征和消費(fèi)類電子的特征。平板電視的運(yùn)營和PC行業(yè)最接近的就是低毛利率、高周轉(zhuǎn)率。但它畢竟不是IT業(yè)務(wù)，在產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、目標(biāo)客戶和銷售方式上，它依然屬于典型的消費(fèi)類電子產(chǎn)業(yè)，而且它比傳統(tǒng)CRT更強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品的外形、功能。由于面板價(jià)格的波動(dòng)趨緩，平板電視消費(fèi)類電子產(chǎn)品的特征更加明顯。TCL原先的優(yōu)勢主要建立在對消費(fèi)類電子產(chǎn)業(yè)的理解之上。這一優(yōu)勢也將延伸平板產(chǎn)品。
從CRT產(chǎn)業(yè)過渡到平板產(chǎn)業(yè)，這是行業(yè)的大趨勢，但并不會(huì)一蹴而就。CRT仍然具有較大的市場空間。
根據(jù)DISPLAYSEARCH的預(yù)測，雖然CRT的市場總量逐年下滑，但到09年仍然有1億臺(tái)左右的市場規(guī)模。相對于平板，CRT具有一些明顯的優(yōu)勢：技術(shù)穩(wěn)定成熟、使用壽命遠(yuǎn)高于平板電視、成本只相當(dāng)于同類平板電視的1/4左右。在廣大的農(nóng)村地區(qū)和發(fā)展中國家，幾年內(nèi)全面普及平板電視還不現(xiàn)實(shí)。CRT和平板將在相當(dāng)長一段時(shí)間內(nèi)共存。
預(yù)期未來將有廠商從CRT領(lǐng)域逐步退出，CRT電視整機(jī)供應(yīng)商的數(shù)目也將逐步減少。公司憑借低成本運(yùn)作可以獲取更大的市場份額。CRT價(jià)格和毛利都已經(jīng)相對穩(wěn)定，在較長時(shí)間內(nèi)仍然是主要利潤來源。由于市場結(jié)構(gòu)越來越集中，TCL可以依靠在CRT產(chǎn)品上的穩(wěn)定獲益來支持對平板產(chǎn)品的持續(xù)大規(guī)模投入。
雖然行業(yè)出現(xiàn)平板電視對CRT的替代，我們認(rèn)為在平板電視領(lǐng)域最終獲勝的仍然將是市場份額領(lǐng)先的傳統(tǒng)電視廠商。正如同電子商務(wù)最成功的不是當(dāng)年的\".COM\"公司，而是沃爾瑪、DHL等傳統(tǒng)行業(yè)巨頭。只是平板電視時(shí)代，市場的集中度會(huì)變得更高。中小廠商缺乏資金實(shí)力對平板電視進(jìn)行持續(xù)大規(guī)模的投入，很難利用產(chǎn)業(yè)變革的機(jī)遇改變市場格局。
05年上半年，TCL在產(chǎn)品轉(zhuǎn)型前期比較遲緩，由于LCD產(chǎn)品的研發(fā)、制造整合不足，影響了平板新產(chǎn)品的上市。但憑借其整體實(shí)力和技術(shù)積淀，TCL下半年在國內(nèi)逐漸奪回市場份額。05年9月首次以12.42%的零售量占有率位居中國液晶電視市場第一名。05年在國產(chǎn)品牌中的份額從上半年的15.7%提高到全年的19.9%。
05年3季度末，TCL的資產(chǎn)負(fù)債率為73.9%，速動(dòng)比率為0.78。有投資者擔(dān)心公司的資金壓力是否過大？
公司05年中報(bào)顯示，規(guī)模最大的建設(shè)項(xiàng)目為無錫工業(yè)園、生產(chǎn)線改造和武漢空調(diào)廠。其中，TCL無錫工業(yè)園已于05年11月正式投產(chǎn)，生產(chǎn)線改造也接近完成，武漢空調(diào)廠的一期工程已經(jīng)結(jié)束，已經(jīng)達(dá)到設(shè)計(jì)產(chǎn)能300萬套的40%。另外，公司手機(jī)業(yè)務(wù)子公司TCL通訊已經(jīng)公開表示，先讓自有產(chǎn)能達(dá)到飽和，06年不會(huì)新建手機(jī)產(chǎn)能。
公司目前在戰(zhàn)略上正在收縮戰(zhàn)線，集中資源，公司近期提出\"從注重外延擴(kuò)大再生產(chǎn)轉(zhuǎn)到注重內(nèi)涵經(jīng)營質(zhì)量的改善，更謹(jǐn)慎地投放公司資源\"。除非投資液晶面板生產(chǎn)，否則預(yù)計(jì)以后資本開支規(guī)模很小。即使投資液晶面板，公司也將通過和長虹、創(chuàng)維、康佳等企業(yè)合資成立的深圳聚龍進(jìn)行，公司只占少量股權(quán)，同時(shí)深圳市政府將透過其旗下投資公司參與該項(xiàng)目。預(yù)期未來兩年的資本開支數(shù)額較小，不會(huì)造成對現(xiàn)金的壓力。
公司05年末以較高溢價(jià)水平出讓了控股企業(yè)國際電工、智能樓宇的股權(quán)，按協(xié)議付款方式，在05年底交割日，公司得到75%的款項(xiàng)，即10.1億元。06年6月30日,受讓方將再轉(zhuǎn)讓購買價(jià)格15%的款項(xiàng)給TCL公司。這對公司的財(cái)務(wù)狀態(tài)有較大改善，短期資金壓力基本緩解。
TCL集團(tuán)負(fù)債率偏高的主要原因是下屬子公司TCL多媒體和TCL通訊的負(fù)債率偏高（05年中期分別為70.6%、79.2%）。TCL多媒體和TCL通訊確實(shí)面臨著資金的壓力，但是有息負(fù)債很少。
TCL多媒體的負(fù)債結(jié)構(gòu)中，99%以上都是無抵押的銀行貸款，貸款中71.5%是還款期是在三年以上的長期貸款，資金利用尚有潛力。TCL通訊則基本沒有銀行負(fù)債。根據(jù)05年中報(bào)分析，TCL多媒體的長期貸款為15億元，占TCL集團(tuán)22.9億長期貸款的65.5%。
06年2月TCL通訊在香港市場以1：1的比例公開配股，成功募集了5.58億港元,大股東全額參與配售。所募集資金中，2億將用于包括3G手機(jī)的研發(fā)，1.5億將用作清償日常的應(yīng)付款項(xiàng)，剩余將作為TCL通訊的營運(yùn)資金。配股后，TCL通訊負(fù)債率將下降到68.5%，財(cái)務(wù)狀況將得到明顯改善。
公司經(jīng)營確實(shí)有一定的資金壓力，但TCL集團(tuán)05年1-3季度的財(cái)務(wù)費(fèi)用率僅為0.5%左右，顯然對其他費(fèi)用的控制更加重要。我們認(rèn)為，公司目前主要資本開支已經(jīng)結(jié)束，通過收縮戰(zhàn)線、集中資源可以滿足營運(yùn)資金的需要。
2005年12月下旬，TCL集團(tuán)大股東惠州控股與Philips Electronics China B.V. (簡稱\"Philips\")以及Alliance Fortune International limited（簡稱\"聯(lián)富\"）和TCL集團(tuán)管理層達(dá)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，擬分別向Philips以及Alliance和TCL集團(tuán)部分管理層分別轉(zhuǎn)讓占TCL集團(tuán)總股份數(shù)5%、1.16%和3.84%的國家股股份。股份轉(zhuǎn)讓以TCL集團(tuán)2005年9月30日每股凈資產(chǎn)值1.58元為定價(jià)基礎(chǔ)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格定為每股1.5816元，與所轉(zhuǎn)讓股份相關(guān)的股權(quán)分置改革對價(jià)由上述受讓方承擔(dān)。
我們認(rèn)為，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓意義重大。
惠州控股所轉(zhuǎn)讓股份相關(guān)的股權(quán)分置改革對價(jià)由受讓人承擔(dān)，按10股送2.5股股改對價(jià)計(jì)算，非流通股每10股送出1.5616股，則使得PHILIPS、聯(lián)富、管理層實(shí)際受讓股權(quán)成本為每股1.87元。
流通股股價(jià)在股改停牌時(shí)的收盤價(jià)為2.34元，股改除權(quán)價(jià)為1.872元。
PHILIPS、聯(lián)富、管理層等受讓股權(quán)的實(shí)際價(jià)格和流通股除權(quán)價(jià)幾乎一致。也就是說，公司管理層和外資股東愿意以流通股復(fù)牌后的除權(quán)價(jià)現(xiàn)價(jià)增持。PHILIPS、聯(lián)富、管理層以實(shí)際行動(dòng)在該價(jià)位上標(biāo)明了對公司前景的看好。
大股東惠州控股原計(jì)劃向TCL集團(tuán)管理層轉(zhuǎn)讓3.84%國家股。但由于政策限制，該計(jì)劃被停止執(zhí)行，該部分股權(quán)由惠州控股先轉(zhuǎn)讓給聯(lián)富，相關(guān)《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》已經(jīng)簽署。其后可能在適當(dāng)?shù)臅r(shí)間，由聯(lián)富把3.84%的公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓給TCL集團(tuán)管理層，進(jìn)行曲線MBO。
雖然原先的轉(zhuǎn)讓計(jì)劃出現(xiàn)波折，但公司管理層看好公司發(fā)展前景,希望增持的信號已經(jīng)非常明顯。即使沒有此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，公司管理層直接和間接的持股比例已經(jīng)非常高，公司實(shí)際上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)半民營化。目前的管理層持股比例已經(jīng)足以形成有效的激勵(lì)。
股改后，包括李東生、袁信成等TCL集團(tuán)管理層仍然持有相當(dāng)數(shù)量的股權(quán)，前40位管理層持股達(dá)到13.45%（股改后）。除直接以自然人身份持有之外，管理層還通過TCL工會(huì)持有7.68%股權(quán)（股改后）。此外，管理層對TCL的兩家香港上市公司TCL多媒體（1070）和TCL通訊直接持有股權(quán)。
股改則使得公司管理層和流通股股東的利益更加一致，激勵(lì)更強(qiáng)。
電子行業(yè)由于其國際化競爭和快速的行業(yè)變化特點(diǎn)，對管理層的要求高于傳統(tǒng)行業(yè)，對管理層的激勵(lì)也更加必要。長期來看，股權(quán)激勵(lì)的大小對企業(yè)經(jīng)營好壞至關(guān)重要。
由于股權(quán)激勵(lì)問題沒有解決最終導(dǎo)致公司經(jīng)營出現(xiàn)問題的例子比比皆是，國內(nèi)外都不乏這樣的正反案例，尤其在國內(nèi)電子業(yè)，如科龍、長虹等。TCL集團(tuán)對管理層有效的股權(quán)激勵(lì)使得公司在中長期的發(fā)展中勝出的可能性很大。
公司管理層在股改期間原計(jì)劃受讓惠州投資控股的3.84%股權(quán)，這可以加大對管理層的激勵(lì)程度。雖然該計(jì)劃暫時(shí)中止，但我們相信隨著時(shí)間的推移，在不違反國家相關(guān)政策的前提，最終該股權(quán)轉(zhuǎn)讓會(huì)得以實(shí)現(xiàn)。我們認(rèn)為公司管理層股權(quán)的增加對現(xiàn)有流通股股東有利。
在本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓之前，公司就已經(jīng)獲得多家外資股東的入股，主要有PHILIPSELECTRONICS CHINA B.V.，LUCKY CONCEPT LIMITED、REGAL TRINITY LIMITED，東芝株式會(huì)社、住友商事株式會(huì)社等。
在05年TCL集團(tuán)經(jīng)營遇到嚴(yán)重困難的情況下，外資仍然堅(jiān)定的增持近5%股權(quán)，從另外一個(gè)方面顯示了外資看好公司前景。
股改和股權(quán)轉(zhuǎn)讓都完成后，PHILIPS對公司的持股增加到6%，成為僅次于惠州控股和TCL工會(huì)的第三大股東。和Philips牢固的股權(quán)紐帶將有助于公司和PHILIPS的各項(xiàng)合作，包括彩電OEM制造、3G手機(jī)研發(fā)、LCD面板采購。如今年2月，子公司TCL多媒體（1070）宣布與LG.Philips簽署備忘錄，LG.Philips將以具競爭力的價(jià)格，向TTE供應(yīng)液晶面板產(chǎn)品。
股改以及大股東惠州控股的股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，管理層、政府、外資、公眾投資者分別持有相當(dāng)數(shù)量股份的股權(quán)結(jié)構(gòu)。相對于單純的國有企業(yè)、民營企業(yè)、外資企業(yè)，公司的這種股權(quán)結(jié)構(gòu)分布對未來發(fā)展更具優(yōu)勢。能夠更好地發(fā)揮管理層、外資股東的積極性。
國有企業(yè)通常都有激勵(lì)和約束機(jī)制不足的問題。TCL雖然也是國有相對控股的企業(yè)，但過去主要是依靠現(xiàn)有的管理層的經(jīng)營而逐漸發(fā)展壯大，但管理層的經(jīng)營自主權(quán)一直在企業(yè)經(jīng)營管理團(tuán)隊(duì)里體現(xiàn)的比較充分�，F(xiàn)有管理層的持股比例已經(jīng)能形成足夠的激勵(lì)。而惠州控股在股改之后占有11.6%的股份，以單一的股東排序仍然是第一大股東。而在現(xiàn)階段，國企的身份還有很多優(yōu)勢。包括申請辦理貸款，TCL在各個(gè)方面都得到了各級政府的支持。在嚴(yán)格的審批環(huán)境中，TCL成立財(cái)務(wù)公司的申請獲得批準(zhǔn)，06年3月財(cái)務(wù)公司正式成立。其他如帶料加工貼息、移動(dòng)軟件退稅、股權(quán)重組和轉(zhuǎn)讓、技改項(xiàng)目的審批和通過等都體現(xiàn)出各級政府對公司的支持。
相對于國內(nèi)的競爭對手，公司已經(jīng)支付了國際化學(xué)費(fèi)，業(yè)務(wù)擴(kuò)展后的結(jié)構(gòu)更加均衡。相對于國際競爭對手，公司通過國際化實(shí)現(xiàn)了全球資源配置，避免各種貿(mào)易和專利壁壘，充分利用成本和效率的優(yōu)勢。
預(yù)計(jì)06年、07年TCL集團(tuán)EPS上升至0.08元、0.21元�；谥虚L期對公司競爭力的看好和整合效益的逐步顯現(xiàn)，我們建議積極\"增持\"，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)2.6元，相當(dāng)于06年、07年分別是32、12倍PE和和1.19、1.07倍PB。
風(fēng)險(xiǎn)：公司雖然已經(jīng)度過了最困難的時(shí)期，但國際化整合及應(yīng)對產(chǎn)業(yè)變革是長期的持久戰(zhàn)，其間業(yè)務(wù)表現(xiàn)可能出現(xiàn)短期波動(dòng)。面對平板彩電普及的速度超出預(yù)期，公司在平板領(lǐng)域還沒有建立起足夠競爭優(yōu)勢，同時(shí)CRT市場卻衰退過快，公司的競爭力和短期業(yè)績將不理想。3G的大規(guī)模推廣對手機(jī)的研發(fā)技術(shù)要求提高，銷售渠道也發(fā)生變化增加。公司可能不適應(yīng)3G時(shí)代的變化。如果公司短期內(nèi)單獨(dú)投資上游面板，則公司的風(fēng)險(xiǎn)將加大。( 申銀萬國 )
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